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經(jīng)我們測算，4 月流動性缺口仍存，但是較往年平均水平變化不大（不考慮MLF和逆回購到期），除了稅期和月末特殊時點，預(yù)計月內(nèi)其他時點資金面將保持中性態(tài)勢平穩(wěn)運行。DR007 或?qū)⒒貧w政策利率附近，而隔夜利率將在7 天利率下方運行。對于債市而言，季末資金壓力結(jié)束后，交易主線仍將圍繞基本面，若經(jīng)濟(jì)內(nèi)生修復(fù)動能釋放程度有限，或保持在2.85%附近震蕩。

4 月流動性缺口觀測：完全排除MLF 以及逆回購到期的因素，我們測算4 月流動性缺口在5000 億元左右，整體壓力可控，資金利率中樞抬升風(fēng)險不大。①政府債券：融資壓力減弱。參考部分省市公布的地方債發(fā)行計劃以及和國債發(fā)行規(guī)律，預(yù)計4 月政府債整體凈融資約3000 億元。②財政收支：基數(shù)影響下財政收入同比增速或大幅抬升。4 月作為季初月，通常財政收入會超過支出，由于去年四月全國散點疫情對經(jīng)濟(jì)增長的影響較大，財政收入大幅下滑，在今年經(jīng)濟(jì)整體穩(wěn)步修復(fù)的背景下，預(yù)計財政收入同比增速會有顯著抬升。③其他因素：繳準(zhǔn)取現(xiàn)等因素影響較弱。流通中的現(xiàn)金和外匯占款影響相對較弱，存款下滑會減輕銀行繳準(zhǔn)的壓力。

4 月關(guān)注：隔夜與7 天倒掛的現(xiàn)象還會出現(xiàn)嗎？3 月DR001 利率震蕩明顯加大，月中與DR007 倒掛，且利差較大，是從去年下半年以來首次出現(xiàn)的情況。究其原因，一方面，由于交易規(guī)模較大且沒有明確的政策利率作為“錨定基準(zhǔn)”，因此隔夜資金相較于7 天資金容易受到市場供需以及投資者情緒的影響；另一方面，3 月資金利率倒掛還源于稅期擾動放大了流動性缺口的影響，同樣的邏輯下月末仍有可能出現(xiàn)隔夜利率沖高的可能。然而除了這些特殊時點，我們認(rèn)為DR007 將回歸政策利率附近，而隔夜利率將在7 天利率下方運行。

后市展望：經(jīng)我們測算，完全排除MLF 以及逆回購到期的因素，4 月流動性缺口在5000 億元左右，整體壓力可控，資金利率中樞抬升風(fēng)險不大，除了稅期和月末特殊時點，預(yù)計月內(nèi)其他時點資金面將保持中性態(tài)勢平穩(wěn)運行。預(yù)計跨季壓力結(jié)束后DR007 將回歸政策利率附近，而隔夜利率將在7 天利率下方運行。

對于債市而言，季末資金壓力結(jié)束后，交易主線仍將圍繞基本面，若經(jīng)濟(jì)內(nèi)生修復(fù)動能釋放程度有限，或保持在2.85%附近震蕩。

風(fēng)險因素：貨幣政策不及預(yù)期，流動性大幅收緊，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況與預(yù)期不符。

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